![\"\"](\"\/econoclaste\/wp-content\/uploads\/2011\/09\/italie.jpg\")
<\/p>\nLa mort de la zone euro a un visage, celui-ci :<\/p>\n
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La dette italienne est sous une pression intenable<\/a>. Et l’Italie est trop importante pour \u00eatre sauv\u00e9e par un FESF qui r\u00e9v\u00e8le sa nature de pistolet \u00e0 bouchon. Prochaine \u00e9tape si cela continue : la France, qui n’est pas prot\u00e9g\u00e9e par son plan triple z\u00e9ro<\/a>. Il sera temps plus tard de faire l’histoire des multiples erreurs qui ont conduit \u00e0 cette situation<\/a>. Voici en attendant la seule issue viable. Il ne s’agit pas d’un plan issu de mon g\u00e9nial cerveau, mais d’un r\u00e9sum\u00e9 que n’importe qui peut faire en suivant l’actualit\u00e9 sur les blogs et sites \u00e9conomiques.<\/p>\n – Une annonce, d\u00e8s les prochains jours, par la banque centrale europ\u00e9enne, qu’elle fera tout, et absolument tout, pour tenir le cours des obligations publiques des pays membres de la zone euro au dessus d’un plancher<\/strong>. Qu’en d’autres termes elle interviendra, en rachetant massivement les titres de la dette publique, quitte \u00e0 la mon\u00e9tiser temporairement. C’est le seul moyen d’arr\u00eater les attaques sp\u00e9culatives contre les dettes publiques : aucun sp\u00e9culateur ne peut lutter contre une banque centrale capable de cr\u00e9er des euros ind\u00e9finiment. Le plus beau dans l’op\u00e9ration, c’est que si l’annonce est faite de fa\u00e7on suffisamment cr\u00e9dible, si le taux soutenable cible est annonc\u00e9 clairement, la BCE n’aurait pas besoin d’acheter et de mon\u00e9tiser beaucoup de dette italienne : le march\u00e9 s’ajustera \u00e0 ce niveau. Le m\u00e9canisme d’un tel plafond a \u00e9t\u00e9 d\u00e9crit dans ce post de Kash Mansori<\/a>.<\/p>\n – Simultan\u00e9ment, la BCE annonce que d\u00e9sormais, elle interpr\u00e8te son objectif de stabilit\u00e9 des prix non plus comme une inflation inf\u00e9rieure \u00e0 2%, mais comme un objectif de croissance annuelle du PIB nominal (c’est \u00e0 dire, PIB r\u00e9el et inflation) de 5%<\/strong>. Ce \u00ab\u00a0NGDP targeting\u00a0\u00bb d\u00e9fendu \u00e2prement par l’\u00e9conomiste Scott Sumner<\/a> depuis des ann\u00e9es, est d\u00e9sormais l’une des id\u00e9es les plus r\u00e9pandues du moment: elle a m\u00eame b\u00e9n\u00e9fici\u00e9 de l’int\u00e9r\u00eat de Ben Bernanke. L’id\u00e9e est ici la suivante : les pays p\u00e9riph\u00e9riques de la zone euro souffrent \u00e0 la fois d’un endettement (priv\u00e9 et public) insoutenable, d’une absence de croissance du PIB, et d’\u00e9normes d\u00e9calages de comp\u00e9titivit\u00e9<\/a> caus\u00e9s par une politique de la banque centrale europ\u00e9enne adapt\u00e9e \u00e0 personne<\/a>. Un objectif actuel de 2% implique en pratique la d\u00e9flation dans tous les pays p\u00e9riph\u00e9riques, entra\u00eenant la dynamique de d\u00e9flation-dette d\u00e9crite par Irving Fisher (si les prix et les salaires baissent, le poids de la charge de la dette devient insoutenable, causant faillites en s\u00e9rie, r\u00e9cession, et de nouveau d\u00e9flation).<\/p>\n Fixer un objectif de croissance du PIB nominal de la zone euro \u00e0 5% aurait des effets tr\u00e8s vari\u00e9s selon les pays europ\u00e9ens<\/a>. Inflation forte en Allemagne, mod\u00e9r\u00e9e dans les pays p\u00e9riph\u00e9riques. Mais c’est pr\u00e9cis\u00e9ment cela qu’il faut pour r\u00e9duire les d\u00e9s\u00e9quilibres de balance courante et de comp\u00e9titivit\u00e9. Le seul choix actuel est entre 5% d’inflation en Allemagne et 2 dans les pays p\u00e9riph\u00e9riques, ou 2% en Allemagne et 5% de d\u00e9flation dans les p\u00e9riph\u00e9riques, ce qui est parfaitement intenable. Comment atteindre cet objectif? de la m\u00eame fa\u00e7on que pour la stabilisation du cours des dettes publiques. Une annonce explicite, une baisse des taux d’int\u00e9r\u00eats, et des op\u00e9rations ostensibles de rachat de dette<\/a>. Cet objectif et le pr\u00e9c\u00e9dent peuvent \u00eatre suivis simultan\u00e9ment. Le grand int\u00e9r\u00eat de l’op\u00e9ration est que d\u00e8s que la croissance repart, la BCE peut sans soucis adopter une politique mon\u00e9taire plus restrictive pour \u00e9viter une inflation excessive.<\/p>\n – Et du c\u00f4t\u00e9 des gouvernements? Une \u00e9volution f\u00e9d\u00e9rale majeure de la zone euro<\/strong>. Des transferts de comp\u00e9tences (par exemple, une assurance-ch\u00f4mage europ\u00e9enne, et c\u00f4t\u00e9 recette, le versement int\u00e9gral d’une TVA uniforme \u00e0 l’Union, pour un d\u00e9but) faisant progressivement monter le budget de la zone euro \u00e0 10-20% de son PIB. Et une \u00e9volution institutionnelle permettant un r\u00e9el contr\u00f4le d\u00e9mocratique des pr\u00e9rogatives de l’Etat europ\u00e9en ainsi cr\u00e9\u00e9. Les Etats nationaux, dans le m\u00eame temps, se retrouvent avec des pr\u00e9rogatives de r\u00e9gions : interdiction de voter un budget en d\u00e9ficit, comp\u00e9tences limit\u00e9es, perte majeure de souverainet\u00e9. En attendant, des engagements fermes de la part des pays p\u00e9riph\u00e9riques, d\u00e9sormais abrit\u00e9s des grosses difficult\u00e9s par la BCE, de tout mettre en oeuvre pour favoriser la croissance \u00e9conomique et r\u00e9duire ainsi les d\u00e9ficits publics.<\/p>\n Tout cela est-il possible? Tr\u00e8s probablement, non. La BCE ne peut pas, selon les trait\u00e9s, d\u00e9cider d’annoncer un soutien aux dettes publiques nationales. Quand bien m\u00eame elle s’assi\u00e9rait sur les trait\u00e9s (en attendant un changement…) il n’y aura jamais un consensus au conseil des gouverneurs pour une telle politique. Le ciblage du PIB nominal pourrait \u00e9ventuellement passer (cela donnerait du travail aux constitutionnalistes allemands, qui ne manqueraient pas d’\u00eatre consult\u00e9s sur le sujet) mais la perspective d’une inflation \u00e9lev\u00e9e en Allemagne est actuellement inacceptable. Aucun gouvernement n’y r\u00e9sisterait. Quant au saut f\u00e9d\u00e9ral, c’est un doux r\u00eave. Le soutien inconditionnel de la BCE conduirait plut\u00f4t les pays aux institutions les plus fragiles de renoncer \u00e0 r\u00e9duire les d\u00e9ficits, sachant que l’inflation est support\u00e9e par les autres. Et aucun chef de gouvernement europ\u00e9en n’a envie de se retrouver avec des pr\u00e9rogatives r\u00e9duites \u00e0 celles d’un gouverneur du Texas ou de Californie.<\/p>\n La vraie question est la suivante : tout cela en vaut-il vraiment la peine? La r\u00e9alit\u00e9 simple est que les logiques nationales ne disparaissent pas comme cela; que les pays europ\u00e9ens se porteraient tous mieux, aujourd’hui, si la monnaie unique n’avait jamais \u00e9t\u00e9 cr\u00e9\u00e9e. Comme le disait James Tobin, il faut beaucoup de triangles d’Harberger pour remplir un output gap (les initi\u00e9s reconna\u00eetront le jargon). Toutes les inefficiences \u00e9conomiques caus\u00e9es par l’absence d’une monnaie unique ne sont pas grand chose \u00e0 c\u00f4t\u00e9 de la d\u00e9vastation de la conjoncture que nous observons \u00e0 intervalles r\u00e9guliers dans les pays europ\u00e9ens depuis 1993. Il faut contempler cette question s\u00e9rieusement, sous peine d’avoir en plus une dislocation de l’euro lente, brutale et douloureuse, avivant les pires extr\u00e9mismes<\/a>.<\/p>\n PS : je n’aime pas \u00eatre pessimiste. J’ai vot\u00e9 oui \u00e0 Maastricht, oui \u00e0 la constitution europ\u00e9enne, et ce sont les deux votes les plus sinc\u00e8res et engag\u00e9s de mon exp\u00e9rience d’\u00e9lecteur. Si un miracle me donne tort, j’en serai le premier ravi.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" La mort de la zone euro a un visage, celui-ci : La dette italienne est sous une pression intenable. 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